Полевой

🪙 Бюджетная интрига "всё"? Президент заявил, что дефицит федерального бюджета в 2027 запланирован на уровне 2% ВВП при консервативном прогнозе цены на нефть $50/брл. Как это соотносится с предположением ЦБ о структурном первичном дефиците в 1% ВВП в 2027 после 2% ВВП в 2026, что важно для траектории ключевой ставки? Точно узнаем к 1 октября, но можно грубо прикинуть: • если бюджет формируется при нефти $50/брл и этот уровень становится новой базовой ценой в бюджетном правиле, то объем нефтегазовых доходов равен их базовому уровню, и эта цифра используется в оценке 2% общего дефицита • поэтому для получения структурного первичного дефицита нужно общий дефицит уменьшить на величину процентных платежей по долгу, которые должны быть ~4 трлн руб. или 1.5-1.6% ВВП • в итоге, структурный первичный дефицит федерального бюджета в 2027 может быть запланирован на уровне ~0.5% ВВП ЦБ в свой базовый прогноз закладывает уровень 1% ВВП. Т.е. с поправкой на инвестиции ФНБ (прежний план ~0.1-0.2% ВВП в год) и возможный дефицит остальной части бюджетной системы, общий бюджетный стимул вполне может уложиться в 1% ВВП. Долгожданный позитифф...? 🤔😁

🔭 Что с инфляцией и прогнозами? 📌 Оценки ЦБ лишь подтвердили тезис с последнего заседания о росте в устойчивой части с 4-5% до 5-6% из-за топлива и курса. Важно, что видим замедление в августе к июлю. 📌 Недельные цифры к 14 сентября показали снижение с 0.05% до 0.02% н/н на фоне меньшего отрицательного вклада волатильных позиций (плодоовощи, туризм), но помогло замедление в топливе. В устойчивых компонентах ощутимое снижение после скачка на прошлой неделе, снижение медианы по общей и базовой выборке это также подтверждает. Накопленные 0.07% с начала месяца смотрятся неплохо vs эталонных 0.14%, соответствующих целевым 4%. 📌 Отчёт по ценам производителей за август, скорее, разочаровал: в обработке в группе потребительских товаров ускорение с 0.76% до 1.1% м/м с поправкой на сезонность (моя оценка). Много. Это объясняет повышенный устойчивый фон в августе и начале сентября, но тренды последней недели дают надежду на постепенное затухание этого импульса, в т.ч. благодаря слабеющему потребительскому спросу. Это видно по недельным цифрам СберИндекса, особенно в непродах и услугах. 🧮 В итоге, дальнейшие улучшения в сентябре относительно августа видим, но общий фон далёк от комфортного, а с 1 октября шума добавит и рост тарифов. 📣 В утренних заявлениях Кирилла Тремасова каждый мог найти своё: • оптимиста порадовали бы слова о том, что экономика, несмотря на шоки, развивается в рамках базового сценария, предполагающего разные траектории ставки в 2027, но все направленные ВНИЗ • пессимист мог бы зацепиться за слова о небольшом смещении ситуации в сторону проинфляционного сценария из обновленных ОНДКП 2027-29, всё ещё оставаясь в базовом ближе к верхней границе 🔮 Мой базовый взгляд не меняется, о чем вчера говорили на конференции РБК Capital markets: при отсутствии новых значимых шоков предложения к концу года устойчивая инфляция вернётся к 4% благодаря слабому спросу (отрицательный разрыв выпуска) и более крепкому курсу (82-83 к декабрю), ставку снизят до 13.50% к концу года и ближе к 11% в 2027, а публикация бюджета 1 октября снимет часть опасений рынка в части структурного дефицита и первичного предложения. Экономика растёт заметно слабее потенциала, вместе с высокими реальными % ставками это снижает проинфляционные риски. Для рынка ОФЗ важна именно траектория ставок на 2027-28, и ожидания рынка здесь точно соответствуют проинфляционному сценарию. Если бюджет не разочарует, то с учётом уже повышенной риск/временной премии дальнейшие снижения ставки должны двигать вниз и доходности. Пока же нервозность сохраняется, а Минфин вновь позволил рынку играть в любимую игру "продай дороже на вторичке перед аукционом, купи дешевле на аукционе". Вторую неделю подряд ему удается размещать неплохой по текущим временам объем, но с премией в 15-20 б.п. в доходности к пятничному закрытию. Хорошо это или плохо - решать вам. Но доходности ОФЗ вновь подросли, видимо, инвесторам такой подход не понравился...

#Инфляция 🐌 Рост потребительских цен в августе замедлился ⚪️ Замедление текущего роста цен связано прежде всего с топливом: бензин дорожал заметно меньше, чем в июле, а дизельное топливо подешевело. ⚪️ Показатели устойчивой инфляции, на которую меньше влияют разовые факторы, немного снизились по сравнению с июлем. Но при этом они были выше, чем во втором квартале. Сказалась ситуация на топливном рынке. Кроме того, из-за ослабления рубля быстрее дорожали импортные непродовольственные товары. ⚪️ Рост цен на услуги, наоборот, замедлился. Это было связано главным образом с разовыми факторами. Так, подешевели услуги связи, продолжилось снижение цен на услуги внутреннего туризма. Немного медленнее дорожали услуги с преимущественно рыночным ценообразованием (медицинские, бытовые, транспортные). Банк России продолжит проводить денежно-кредитную политику, направленную на обеспечение стабильно низкой инфляции. Подробнее читайте в комментарии Банка России «Инфляция в России» ➡️

❓ Вопрос для пресс-конференции Коллеги-журналисты, спросите, пожалуйста, вот про это 🙏

🪨 И всё-таки 14% Консенсус и рынок оказались правы - ставка 14%. Сигнал остался прежним: Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке в зависимости от динамики инфляции и инфляционных ожиданий, а также от оценки рисков со стороны внутренних и внешних условий. Основные аргументы за это решение: 📌 Рост устойчивой инфляции до 5-6% с 4-5% и сохранение повышенных инфляционных ожиданий 📌 К прежнему комментарию о преобладании проинфляционных рисков над дезинфляционными на среднесрочном горизонте добавилась «ужесточающая» фраза о росте проинфляционных рисков 📌 Неопределённость с длительностью выбытия производственных мощностей для экономики и устойчивой инфляции 📌 Повышенная кредитная активность, сохраняющийся рост экономики и внутреннего спроса, восстановление инвестиций и всё еще повышенный рост потребления и зарплат 📌 Внешние риски ЦБ по-прежнему больше видит в замедлении мировой экономики и ускорении инфляции, нежели в улучшении внешних условий из-за роста цен на нефть 🔭 Что это значит? Если ориентироваться только на изменения в тексте комментария (пока ждём пресс-конференцию), то ЦБ отреагировал на усиление устойчивой инфляции и сокращение рисков для экономической динамики. В июле ЦБ в своём решении явно упомянул опрос ИБК, в этот раз о нём не было сказано ни слова, несмотря на сохранение слабых данных. Пауза соответствует решениям, которые были возможны в рамках действующего базового прогноза, и традиционно-осторожный ЦБ предпочёл воспользоваться этой опцией. Базовый прогноз регулятора допускает как сохранение ставки неизменной до конца года, так и снижение до 13-13.50% с разной комбинацией шагов на два оставшихся заседания. Возврат к смягчению политики будет во многом зависеть от дальнейшей динамики устойчивой части инфляции и скорости восстановления (или дальнейшего выбытия) производственных мощностей в привязке к траектории спроса. Помимо этого к следующему, опорному заседанию станут известны бюджетные параметры, которые ЦБ учтёт в обновлённом прогнозе. Я сохраняю прогноз ставки 13.50% к концу 2026 и 11% в 2027. 📊 Первая негативная реакция рынков (акции и облигации), вероятно, объясняется смещением фокуса исключительно на инфляцию и снижение обеспокоенности за рост экономики. Но продолжительного снижения в активах не жду, хотя оснований для роста в краткосрочной перспективе не стало больше. Макро-статистика, вероятно, останется определяющей для рыночных настроений. Среднесрочно же многое зависит от веры в дальнейший цикл смягчения политики: при отсутствии новых внешних и бюджетных шоков она должна сохраняться, и чем дольше ЦБ будет придерживаться жёсткой политики, тем быстрее рынок поверит в перспективу устойчивого снижения инфляции и, как следствие, более низкую ставку. Либо в экономике должно что-то «сломаться.

🔑 Ключевая ставка — 14%

⚖️Интрига, полагаю, сохраняется Вчерашние цифры по инфляции за первую неделю сентября и опрос бизнеса за август – последние важные вводные к завтрашнему решению ЦБ по ставке. Добавил от себя лишь несколько дополнительных наблюдений про рынок труда, бюджет и инфляционные ожидания населения: 📌 Рост недельной инфляции с -0.01% до 0.05% за первую неделю сентября во многом из-за растущей динамики в устойчивой части корзины после двух недель замедления, видны эффекты ослабления рубля, хотя также сказались сезонные факторы начала сентября и рост цен на автомобили 📌 Символический рост сводного индекса бизнес-климата (ИБК) с -2.4 до -2.3, и снова только из-за небольшого роста ожиданий при дальнейшем ухудшении оценок текущей ситуации, последний раз хуже было только в марте-апреле 2022 📌 По отраслям, текущие оценки немного улучшились в обработке и торговле, почти не изменились – в транспорте/логистике и услугах, в добыче, стройке и сельском хозяйстве ухудшение. Ожидания подросли везде кроме сферы услуг. 📌 Рост издержек замедлился, но выросли текущая инфляция, инфляционные ожидания (ИО, баланс ответов, с 21.1 до 22.7) и ожидаемый на 3-мес. рост цен в пересчёте на год (с 6.3% до 7%), частично отражая приготовления в сфере энергетики/ЖКХ к октябрьскому повышению тарифов. 📌 При этом в сельском хозяйстве и розничной торговле ценовые ожидания по обоим показателям снизились - это ключевые секторы для потребительской инфляции 📌 Резко ухудшились условия доступности кредитов, последний раз похожие условия были лишь в январе. И немного ещё из последнего: 📌 Детали августовского опроса населения о реакции на изменения цен по товарам-маркерам немного удивили – по многим позициям уровень обеспокоенности упал, и их средневзвешенная величина с весами из корзины инфляции опустилась до минимума с июля 2024 (!). Поэтому более сдержанное снижение ИО населения в последнем опросе может отражать общую обеспокоенность и реакцию на курс рубля, но он уже восстанавливает позиции, а повышенный уровень ИО может сгладить реакцию на повышение тарифов ЖКХ. 📌 Индекс напряженности на рынке труда от "хэдхантера" в августе не изменился (8.7 пунктов), но с поправкой на сезонность возобновил рост (с 9.2 до 9.5), заметное ухудшение показали и ответы населения на вопрос относительно рисков роста безработицы. 📌 Снижение накопленного дефицита федерального бюджета с 6.5 до 5.8 трлн руб. отражает и разовые поступления ненефтегазовых доходов (дивиденды), и более высокую их траекторию относительно годового плана. С учетом ожиданий повышения расходов до 48-49 трлн руб. годовой дефицит видится на уровне 6.5-7.5 трлн руб., но структурный первичный дефицит с поправкой на дефицит региональных бюджетов может сложиться вблизи ожидаемых регулятором 2% ВВП. 🔮 Что это значит? Последние данные, с моей точки зрения, сохраняют интригу на завтрашнее заседание. 📍 С одной стороны, неоднозначные цифры по инфляции, повышенные ИО населения и бизнеса, медленное восстановление ожиданий по экономике. 📍 С другой стороны, дальнейшее ухудшение текущих оценок деловой активности до откровенно кризисных уровней (в т.ч. на фоне торможения спроса), снижение ИО в секторах, ориентированных на потребительскую инфляцию, охлаждение рынка труда и значимое ужесточение условий кредитования впервые с начала года. 📍 Оценки из опроса ИБК для разрыва выпуска по методологии ЦБ показывают, что он остался отрицательным и мог даже расшириться, хотя в условиях шока предложения точность этого подхода, вероятно, упала. Возможно, если ориентироваться на доступные данные (взгляд в прошлое), то консенсус прав в части более вероятной паузы. Если же смотреть на прогноз и баланс рисков (взгляд в будущее), то снижение ставки по-прежнему возможно, поэтому свой прогноз -25 б.п. не меняю. В первом случае какая-то негативная реакция рынка вряд ли будет, во втором – рынки ждёт умеренный позитив.

📊 Что можно ждать от рынка? Уверенность консенсуса/рынка в неизменности ставки не предполагает значимо-негативной реакции инвесторов на такой исход. 📌 Денежный рынок, судя по котировкам свопов, закладывается на более высокую траекторию ставки ЦБ на ближайшие два года, чем верхняя граница его базового сценария (средняя ставка 10.5-12.5%/8-9% в 2027/28). Скорее, текущие ожидания ближе к нижней половине прогнозного диапазона ЦБ в обновлённом проинфляционном сценарии (средняя ставка 13-15%/11-12% в 2027/28). 📌 При этом величина временной/риск премии в текущих котировках ОФЗ также остаётся заметно выше среднеисторических уровней. 📌 Даже по самому простому показателю – разности доходности ОФЗ и ставки ЦБ с 2007 года – текущие 156 б.п. уступают средним 148 б.п. для периодов (довольно непродолжительных), когда эта разница была положительной, за весь период разница чуть выше нуля. Обычно в цикле смягчения ДКП она была отрицательной, но сейчас все изменила геополитика с влиянием на ДКП и бюджет. Иными словами, в рынке ОФЗ уже заложены многие страхи и риски, что, с моей точки зрения, не предполагает пространства для выраженной негативной реакции на возможную паузу в эту пятницу, как ожидает консенсус/рынок. Хотя "хомяки" в случае негативных исходов могут временно волатильность раскачать. Если же ЦБ снизит её на 25 б.п. вразрез с ожиданиями, то ОФЗ получат импульс к росту. Мой базовый прогноз по-прежнему предполагает постепенное снижение доходностей по индексу RGBI до 14.50-15% к концу 2026 и 12-13% в 2027 при условии геополитического статус-кво. Доходности могут начать снижения уже после сентябрьского заседания ЦБ, а дальнейший потенциал способен реализоваться с октября после снижения неопределенности вокруг бюджета и уточнения прогнозов ЦБ. Помочь такому исходу могли выверенные действия Минфина: размещение остатка флоутеров на 500 млрд руб. в сентябре и пауза с аукционами «фиксов» как минимум до 4 квартала. Но Минфин сегодня решил снова "пойти другим путем" и предложить завтра два "фикса". Идеальной "театральной" паузы не получилось, ну и ладно...

🤔 (Ир)рациональное меньшинство? Итак, консенсус явно поставил на паузу ЦБ в пятницу. Основные аргументы – ускорившаяся летом инфляция, повышенные инфляционные ожидания, быстрый рост кредита и устойчивый пессимизм относительно новых бюджетных прогнозов. Почему я не согласен с консенсусом и базово жду -25 б.п.? 📊 Почему ставку можно снижать? В июле спор разных «школ мысли» внутри ЦБ касался: (1) реакции устойчивой части инфляции на топливный шок; (2) его продолжительности и влияния на экономику; (3) устойчивость оживления потребительского спроса; (4) степени жёсткости денежно-кредитных условий (ДКУ) и роста денежного предложения; (5) бюджетных параметров и рисков. Что можно сказать по каждому из них? 📌 Устойчивая инфляция в августе могла замедлиться и вернуться в диапазон 4-5% после летнего ускорения. ЦБ ориентируется на 3-мес. сез-скорр. инфляцию в пересчёте на год (с.к.г) – она, действительно, выросла с 3.5%/5.3% в мае/июне до 8.3% в июле и, вероятно, 10-10.5% с.к.г. в августе. Но базовая инфляция – мера устойчивого роста цен – ускорилась не так сильно, с 4.3-4.4% до 5.7% с.к.г. в июле. В августе, по моим оценкам из недельных данных, она могла опуститься до 5.5% с.к.г. за 3-мес. и 4.2-4.5% с.к.г за месяц на фоне нормализации трендов во второй половине августа. 📌 Топливный шок сдержал выпуск в экономике, но отреагировал и спрос. Последние данные по промышленности и комментарии правительства говорят о стабилизации объема нефтепереработки после снижения в апреле-июне с прогнозами восстановления выпавших объемов к концу года, президент заявлял, что осталось восстановить лишь 10% мощностей. В начале 3К26 это замедлило рост экономики до 0.6% г/г (при тех же 0.6% за 1 полугодие), но месячная динамика с поправкой на сезонность второй месяц была близка к нулевой. Последний опрос компаний от ЦБ показал дальнейшее снижение текущих оценок индекса бизнес-климата (ИБК), указывая на одновременную слабость и предложения, и спроса. 📌 Потребительский спрос устойчиво охлаждается, инвестиции падают с 2025. По данным СберИндекса, рост потребления в июне-августе в среднем 0.2% м/м с.к. или 2.5% с.к.г., в августе снижение с 0.32% до 0.18% м/м vs 1.5% в марте-мае. Недельные данные указывают на сохранение этих трендов в сентябре. Замедление спроса отражает торможение реальных зарплат с 4-5% г/г в апреле-мае до 3.4% в июне с дальнейшим охлаждением в июле, судя по динамике медианных з/п от СберИндекса. Охлаждение рынка труда через з/п – неизбежный процесс подстройки бизнеса к охлаждению спроса на фоне падения прибылей и роста издержек, ведь инвестиции устойчиво падают с начала 2025, потеряв в 1П26 почти 10% г/г. 📌 Из-за смягчения денежно-кредитных условий кредит экономике со 2К26 продолжает расти темпами, соответствующими верхней границе прогноза ЦБ и диапазону 2016-19 (1.7% м/м в июле и 5% с начала года) в основном за счет займов бизнесу, но восстанавливается и розничное кредитование. Вместе со стимулирующим бюджетом это удерживает рост денежной массы около 12-13% при базовых ориентирах ЦБ на этот год в 7-12%. Правда, ЦБ отмечает, что значительная часть кредитов ушла строительным и промышленным компаниям, в последнем случае в ожидании выплат по госконтрактам, а, возможно, и под ремонты поврежденной производственной инфраструктуры. Сбережения населения при этом значимо не снижаются. 📌 Новых вводных по бюджету с июльского заседания не поступало – его исполнение с начала года соответствует обновленным прогнозам бюджетного стимула ~2% ВВП в 2026. Слабость рубля с весны может снизить дополнительную потребность в заимствованиях из-за крепкого курса. Новый бюджетный прогноз должен быть внесён в Госдуму не позднее 1 октября. 🧮 В итоге, устойчивая инфляция в августе могла вернуться в диапазон 4-5% с.к.г после временного ускорения в июне-июле, поддерживая тезис о временности ценового шока со стороны топлива. К концу года повреждённые мощности в нефтепереработке должны быть во многом восстановлены. Текущее же снижение выпуска было частично компенсировано и снижением спроса – инвестиции продолжили падать, а рост потребления уже замедлился до уровней, соответствующих сбалансированным 1.5-2.5%. Устойчивого положительного разрыва выпуска в экономике, полагаем, не появилось. Новых вводных по бюджету нет, но более слабый рубль мог чуть улучшить прогноз доходов на 2026. Осторожность вызывает лишь уверенный рост кредита, в т.ч. льготного и «директивного», и денежных агрегатов, но здесь велика отраслевая дифференциация, роль бюджетных потоков и, видимо, потребности в ремонтах. ⚠️ Рост кредита на фоне более мягкой бюджетной политики больше всего тревожит ЦБ и усиливает аргументы за «паузу». ЦБ приучил всех к тезису, что «бОльший государственный спроса означает необходимость более слабого роста частного спроса». Но в недавно-опубликованной стратегии (ОНДКП на 2027-29) содержалась необычная фраза (первым подсветил @Truevalue): «Отраслевая разнородность опросных показателей (ИБК и компоненты) сигнализирует о масштабе перегрева в отдельных секторах и помогает определить, какая траектория ключевой ставки необходима, чтобы инфляция устойчиво вернулась к цели без ущерба для потенциального роста. Если наблюдаются признаки перегрева экономики за счет отраслей, зависимых от временного бюджетного стимула, то при принятии решения об ужесточении ДКП надо учитывать ситуацию в рыночных секторах. Если же в рыночных секторах мы видим признаки охлаждения экономической активности – это важный сигнал о возможном смягчении ДКП». Именно это мы и видим в последних данных – слабость частного сектора и устойчивость секторов, зависимых от бюджета. И если в запланированной на четверг публикации очередного опроса ЦБ по ИБК мы вновь увидим слабые цифры по выпуску и спросу с дальнейшей нормализаций инфляционных ожиданий, то аргументы за снижение ставки могут усилиться.

⚖️ Всегда приятно быть в меньшинстве 😁

Прогнозный финал на шестое заседание Банка России в 2026 году. Битвы Сбера ЦМИ против Сбера Киб и ВТБ ( ТЦ ) не будет, зато будет битва Голдман Сакса против легенды из Джи Пи Моргана. Поехали. И восстали прогнозисты всех мастей из пепла стаканов ядерных ОФЗ, и пошла война на уничтожение своих же прогнозов и шла она десятилетиями, но последнее сражение состоится не в будущем, оно состоится здесь, в наше время, сегодня ночью. Арнольд Шварценеггер Майкл Байн Линда Хэмилтон Центральный Банк РФ и Пол Винфред - в роли лейтенанта Трекслера Режиссер - Жизнь Сценарист - ОРЦБ Так же в ролях - остальные участники The “СТАВКА-УБИЙЦА” 1. Совкомбанк - 14% 2. АСТРА УА - 13.75% (14%) 3. Сбербанк ЦМИ - 14% 4. Сбербанк КИБ - 14% 5. Т-Инвестиции - 14% ( ЛЮБИМЫЕ ) 6. Газпромбанк - 14% (13.75%) 7. Ренессанс Капитал - 14% 8. УК Первая - 13.75% 9. Альфа Банк - 14% 10. Зенит - 14% 11. РСХБ УА - 13.75% 12. МКБ - 14% 13. Велес Капитал - 14% (13.75%) 14. Финам - 14% 15. Цифра Брокер - 14% 16. Уралсиб - 14% 17. ИК Регион - 14% 18. Банк Санкт-Петербург - 13.75% 19. Синара - 14% 20. АКРА - 13.75% 21. МТС Банк - 14% 22. Capital Economics - 14% 23. Свой Банк - 14% 24. JP Morgan - 14% ( ЛЕГЕНДА ) 25. Oxford Economics - 13.75% 26. УК ПСБ - 14% 27. НРА - 14% 28. РЭУ Плеханова - 14% 29. РосДорбанк - 14% ( дебют ) 30. Виктор Тунев - 13.75% 31. Банк Русский Стандарт - 14% 32. Солид - 14% 33. Freedom Finance - 14% 34. ДОМ РФ - 14% 35. Почта Банк - 14% 36. УК Альфа Капитал - 14% 37. Риком-Траст - 14% 38. РГС жизнь - 14% 39. ТКБ Инвестмент Партнерс - 14% 40. Абсолют Банк - 13.75% 41. Эксперт РА - 14% 42. ING - 14% 43. Егор Сусин - 14% 44. ЦМАКП - 14% 45. БКС - 14% 46. Ингосстрах УА - 14% 47. ВШЭ - 14% 48. Атон - 14% 49. ВТБ ( ТЦ ) - 14% (13.75%) 50. РЭУ Плеханова - 13.75% (13.5%) 51. HSBC - 13.75% 52. Гарда Капитал - 14% 53. ITC Markets - 14% 54. ОТП Банк - 14% 55. Goldman Sachs - 13.75% 56. Bloomberg Economics - 14% 57. Институт Гайдара - 13.75% 58. УБРиР - 14% 59. Райффайзенбанк - 14% За визуализацию спасибо БАТЕ матриц корреляций. https://t.me/CBRSunnyMorning P.S. Ну и как всегда, верим в себя, верим в ЦБ, а что еще остается… P.S.2. Если видите неточности, сообщите пожалуйста, оперативно исправим.

💪 Отличный результат и столь-необходимый вклад (но, к сожалению, не достаточный) в стабилизацию рынка ОФЗ, пусть и с премией к рынку...

🖋🖋🖊 Минфин успешно разместил флоатер в полном объеме — на ₽1 трлн Минфин 2 сентября провел аукцион по размещению ОФЗ-ПК выпуска 29031 с погашением 29 июля 2042 года. 🟣Спрос составил ₽1,425 трлн 🟣Размещено — ₽1 трлн 🟣Выручка от размещения — ₽938,9 млрд 🟣Цена отсечения — 92,5% от номинала 🟣Средневзвешенная цена — 92,5122% Дополнительного размещения после аукциона не будет, уточнило ведомство. Сегодня аукцион стал первым после после долгой паузы, которую ведомство взяло в июле в ожидании более стабильной ситуации на рынке. 💱 Подписаться на канал | Мы в «Максе»

#ОЧемГоворятТренды ⚖️ Временные факторы влияют на рост цен и ВВП 🟢 Рост ВВП во втором квартале оказался выше ожиданий. В третьем квартале выпуск товаров и услуг сдерживает временное сокращение производственных мощностей. Рост цен с поправкой на сезонность в июле и предположительно в августе оставался на повышенном уровне из-за ограничений со стороны предложения. При этом показатели устойчивого роста цен в основном находятся в диапазоне 4-5%. 🟢 Разрыв между ростом зарплат и производительности труда уменьшился. Это создает условия для более плавного, но более устойчивого повышения спроса. 🟢 Неопределенность относительно будущих внешнеэкономических условий остается высокой. 🟢 Возвращение инфляции к цели 4% в 2027 году требует выверенных решений по денежно-кредитной политике. Более подробно — в материале «О чем говорят тренды» ➡️

🧮 А вот и сам документ...

🏦 Опубликован проект Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2027–2029 годы В документе разъясняются цель и основные принципы денежно-кредитной политики. В дополнение к опубликованному в июле базовому сценарию развития экономики на ближайшие три года в проекте представлены три альтернативных сценария — дезинфляционный, проинфляционный и рисковый. Сценарии различаются предпосылками относительно внутренних и внешних условий. Они учитывают и складывающиеся тенденции, и возможные риски, что позволяет Банку России быть готовым к разным вариантам развития событий. Во всех сценариях денежно-кредитная политика направлена на возвращение годовой инфляции к 4%. Для достижения этой цели мы будем принимать необходимые меры, учитывая текущее состояние экономики, динамику цен, ситуацию на финансовых рынках. #ДКП

🔮 Если бы я был "не в теме", я бы с уверенностью выбрал третий вариант - вполне в логике текущего момента 😁 А если серьезно, то сегодня важный для рынка день - первая версия ОНДКП даст понимание альтернативных сценариев будущего от ЦБ. Наиболее интересным будет проинфляционный вариант - рынок сможет понять, где в случае негативного развития ситуации с инфляцией будет располагаться диапазон возможных траекторий ставки ЦБ в ближайшие 3 года. Напомню, текущий июльский базовый прогноз регулятора (он в документе таковым и останется) допускает диапазон ставки 13-14% к концу 2026 с дальнейшим снижением к 9-11% к концу 2027 и 7-8% в 2028 перед возвращением к нейтральным 7.5-8.5% в 2029. Денежный рынок и ОФЗ на горизонте года сейчас ориентируются, скорее, на верхнюю границу этого прогноза, среднесрочно закладывая более высокую траекторию ставок. В этом смысле некоторый запас "прочности" на негативный сценарий уже в рынке присутствует, но какой будет реакция, увидим позже...

(poll without text)

📊 Что это значит для рынка ОФЗ - часть II 📌 Если в такой же логике взять ожидания средней ставки на 5 лет (слайды выше), то после временного снижения к концу июля они почти вернулись на уровень до заседания ЦБ (14.10%), что даже после поправки на возможную премию за срочность (200-300 б.п.) даёт уровни 11-12% против 9.00-9.50% по верхней границе прогноза ЦБ. 📌 Риск-премия при этом последние недели остаётся вблизи 140-150 б.п., что соответствует среднему уровню с начала 2026, но по-прежнему превышает долгосрочные средние (60-70 б.п.). 📌 При нормализации инфляционной динамики к концу года 5-летние ожидания по ставке могут опуститься на 100 б.п., при статус-кво - не более 50 б.п. При неизменной риск-премии получаем 14.50-15.00% для ориентиров по доходности на конец 2026. 🔮 Иными словами, в базовом сценарии отсутствия новых (геополитических и экономических) шоков доходности ОФЗ по индексу RGBI к концу года могут оказаться в широком диапазоне 14-15%, т.е. захватывают текущий базовый прогноз с начала июля в 14.50-14.80%. Использую ту же логику для декабря 2027 получаем ориентиры 12-13%, также соответствуя базовому прогнозу 12.50%. В итоге, рост доходностей с начала августа выглядит объяснимым, учитывая общий новостной фон и повышенную обеспокоенность инвесторов за риски геополитики. Возросшая волатильность и расширенные спреды на рынке при статус-кво в краткосрочном периоде допускают даже сохранение диапазона доходностей 15.50+%. Но ближе к 4 кварталу понижательное давление на доходности, полагаю, будет возрастать. Заметно ускорить этот процесс может размещение Минфином недавно-зарегистрированных флоутеров на 1.5 трлн руб. для закрытия квартального плана на 3К26 и продление паузы с аукционами «фиксов» до 4К26, когда ЦБ и инвесторам, надеюсь, будет проще оценить риски для инфляции и экономики с учётом новых бюджетных прогнозов.

📊 Что это значит для ОФЗ - часть I Изменение доходностей ОФЗ по-прежнему оцениваем не через разность с текущей ставкой ЦБ, а через разность доходностей и ожидаемой ставки на горизонте 1 года (на год вперёд рынок планировать может) и 5 лет (более правильная точка сравнения для долгосрочного инвестора, но в этом сроке уверенность рынка в прогнозах меньше, что может влиять и на котировки свопов/их ликвидность, из которых мы вычленяем ожидания по ставке). Эта разность является прокси для риск-премии, которую рынок закладывает в средние/длинные ОФЗ. 📌 Текущий рынок свопов предполагает среднюю ставку ЦБ на 1 год около 13.10% vs 13.65% перед июльским заседанием (слайд 1), и эти 13.10% соответствуют верхней границе ожидаемой траектории ставки из июльского прогноза ЦБ на следующие 12 мес. Учитывая текущие инфляционные цифры это объяснимо. 📌 Премия за срочность (term-premium) на горизонте 1 год в ожиданиях по ставке невысока и ей пренебрегаем, поэтому получаем близкую к максимальной премию за риск (слайд 2). 📌 В случае улучшения инфляционной картины потенциал снижения ожиданий за счёт возможного смещения фокуса на середину прогнозного диапазона, а не верхнюю границу, по ставке на 1 год оцениваем в 100-150 б.п. до конца декабря, что при неизменной премии за риск допускает снижение доходностей по индексу RGBI с текущих 15.50-15.60% в диапазон 14.00-14.50%. 📌 При относительно "статус-кво" снижение не превысит 50 б.п. по мере смещения по ожидаемой траектории ставки ЦБ «вправо», поэтому доходности ОФЗ к концу 2026 вряд ли будут ниже 15%.