Евгений Коган l Личный блог l Не только про инвестиции

Долг, снова долг Наши друзья из Mind Money вчера опубликовали очень важную заметку. Речь идет о динамике мирового долга (рекордные $348 трлн в 2025г). Это — самый быстрый годовой прирост со времен пандемии, вызванный тем, что правительства как развитых, так и развивающихся стран наращивали заимствования. По данным Института международных финансов (IIF), общий мировой долг в 2025 году увеличился на $29 трлн. Примерно две трети этого прироста пришлось на развитые рынки на фоне роста дефицитных расходов, лидеры — Китай, США и Европа. Хотя номинальный объем долга вырос, его отношение к ВВП снижается пятый год подряд, составив 308%. На развивающихся рынках чистый долг достиг $117 трлн в 2025 году, подтолкнув отношение долга к ВВП к новому рекорду — более 235%. Теперь, посмотрев на картинку целиком, постараемся из всего этого сделать выводы. Мир вошёл в эпоху большого долга — и это основное на ближайшие 10–15 лет. Рост долга — уже не проблема. Это система. Мы живём в уникальное время: госдолг развитых стран перестал быть циклическим явлением, став структурной моделью экономики. Почему? Да потому, что после 2008 года государства сделали выбор: не очищать систему через кризис, а стабилизировать её через дополнительные заимствования. Потом был COVID. Потом — энергетический кризис. Потом — геополитика и рост оборонных расходов. И долг больше не снижается. Сегодня крупнейшие экономики мира живут в простой логике — можно обеспечивать рост обязательств быстрее роста экономики. Причины: ▪️стареющее население, ▪️рост социальных расходов, ▪️существенные расходы на безопасность, ▪️политическая невозможность жёсткой экономии. Современные демократии не умеют сокращать долг. Они умеют только (в лучшем случае) управлять им. Главный вывод: мы перешли из мира долговых циклов в мир долгового режима. Что из этого следует? Когда долг становится слишком большим, у государства остаётся всего три выхода. 1️⃣ Инфляция. Наиболее комфортный путь. Формально никто ничего не теряет, просто деньги постепенно стоят меньше. Долг остаётся прежним номинально — но «дешевеет» в реальном выражении. Это, по сути, скрытая реструктуризация. 2️⃣ Финансовая репрессия. Менее заметный, но крайне эффективный механизм. Государство делает так, чтобы: ◽️ставки были ниже инфляции, ◽️банки покупали госдолг, ◽️пенсионные фонды держали облигации, ◽️сбережения населения финансируют бюджет. Вы не платите налог напрямую, но ваши деньги работают на обслуживание долга. 3️⃣ Девальвация. Классика долговых эпох. Слабая валюта повышает номинальный ВВП и делает обслуживание долга легче, перенося часть проблемы на внешний контур. Иногда это происходит резко. Чаще — медленно и незаметно. Продолжение ⤵️

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

ИИ понеслась Помните, как раньше трава была зеленее, небо голубее, а кризисы страшнее? Кое-кто помнит и потихоньку запускает машину времени. Генеральный директор крупнейшего американского инвестиционного банка JPMorgan Джейми Даймон провел параллель между сложившейся на финансовом рынке ожесточенной конкуренцией и происходящим незадолго до мирового кризиса 2008 года. Даймон подчеркнул, что JPMorgan не намерен жертвовать осторожностью ради сиюминутной выгоды: банк не готов выдавать рискованные ссуды для увеличения чистого процентного дохода, несмотря на высокую конкуренцию. При этом он видит, что многие участники рынка в погоне за прибылью «совершают глупые поступки». Банкир отметил, что на протяжении любого кредитного цикла встречаются «сюрпризы» и в настоящий момент таким сюрпризом может стать влияние искусственного интеллекта на сферу ПО. Кстати, ряд инвесторов уже объявили о выходе из бумаг технологических компаний на фоне планов ИИ-гигантов увеличить капитальные затраты. По словам Даймона, акции финансовых компаний также пострадали в результате ИИ-гонки, хотя он и считает JPMorgan победителем среди конкурентов. С одной стороны, глава JPMorgan регулярно предупреждает о грядущей «суровой рецессии». С другой стороны, рано или поздно его предсказания сбудутся и сало деньги в активах стоит перепрятать. Куда? Обязательно расскажу. Не в блоге, так в приложении или на форуме. Или в ВК или в MAX, на крайний случай.

👨‍💼💬Правительство может снизить «цену отсечки» в бюджетном правиле с $59 до $45-50 на фоне падения стоимости российской нефти.В итоге госрасходы сократятся, рост экономики замедлится, рубль ослабнет, а инфляция может замедлиться. Подробнее рассказал в эфире «Бизнес FM» в рубрике «Ближе к деньгам» и в канале BFMnews. 🔥HOTLINE в MAX

Что случилось с курсом рубля? Правительство России рассматривает снижение базовой цены отсечения в бюджетном правиле. О решении объявят в ближайшие недели. Вкратце: денег нет. Цены на российскую нефть остаются низкими, поэтому придется адаптироваться. Что это значит? У нас в стране существует бюджетное правило: откладываем деньги при дорогой нефти, тратим при дешевой. А золотая середина — цена отсечения, которая в этом году составляет $59 за баррель российской нефти. ➡️Бюджетное правило также требует, чтобы и расходы бюджета соответствовали цене отсечения. То есть сейчас бюджет живет как будто при цене нефти $59. Влияние нефти на рубль также становится меньше. Снизить цену отсечения, например до $50, означает, что бюджету придется меньше тратить, а ситуация и так не простая. Какие последствия? ▪️Курс рубля будет слабее. Если цену отсечения снизят до $50 за баррель, то рубль ослабеет примерно на 5%. Полностью подстройка завершится, когда обновленная цена в бюджетном правиле начнет действовать. ▪️Расходы федерального бюджета придется сокращать на 0,5% ВВП или 1,4 трлн рублей. ▪️Сокращение спроса со стороны государства приведет к замедлению прироста ВВП до околонулевых значений. Период слабого роста может затянуться до середины 2027 года. ▪️Для роста цен сокращение государственного спроса будет иметь чуть больший эффект, чем ослабление рубля, что приведет к небольшому снижению инфляции и чуть более быстрому смягчению ключевой ставки. Что делать инвесторам? Быть готовым к риску ослабления рубля. Для этого могут подойти валютные и замещающие облигации: есть интересные выпуски у «Акрона» в юанях, НЛМК в евро или «Фосагро» в долларах. Есть и более надежные замещайки и от государства. Также можно защититься от ослабления рубля за счет акций экспортеров, например «Норникеля». ➡️Краткосрочные сбережения можно диверсифицировать за счет фондов юаневой ликвидности, где краткосрочные процентные ставки сейчас дают порядка 10% годовых. В то же время стоит помнить, что на российскую нацвалюту влияют и другие факторы. Например, мирное соглашение и смягчение санкций могут привести и к укреплению рубля. Поэтому стоит соблюдать диверсификацию. Выше — часть заметки в @bitkogan. Но необходимо добавить ещё несколько мыслей. В сокращение расходов бюджета я, если честно, не особо верю. Значит, будут делать все для более быстрого снижения ставки и ослабления рубля. Вот и посмотрим, как оно будет на практике. Опять же, провести управляемую девальвацию в наших нынешних условиях будет непросто. Профицит торгового и платежного баланса — штука серьезная. Одним понижением цены в рамках бюджетного правила вряд ли отделаемся. 👨‍💼Если курс рубля, то комфортный, если читать Евгения Когана, то в MAX и ВК

Ой, а кто это сделал? Последние недели по всей стране было множество жалоб на возросшие счета за коммунальные услуги. Где-то — в разы. Вполне естественно, что ФАС этими жалобами заинтересовалась. И? И никаких изменений тарифов ЖКХ с 1 января не проводилось, сообщил глава ФАС России Максим Шаскольский в ходе встречи с премьер-министром РФ Михаилом Мишустиным. Он добавил, что возможные изменения счетов могут быть связаны с увеличением объемов потребленной электрической или тепловой энергии в зимний период, но не с изменением тарифов. Но... По его же словам, с 1 января 2026 года была проведена корректировка стоимости коммунальных услуг на 1,7% из-за изменения базовой ставки НДС. В Просто нашли и другие причины: ▪️ С 1 января во многих регионах подорожали содержание и текущий ремонт жилья — рост от 18 до 42%. ▪️ Выросли взносы на капитальный ремонт: в Москве на 10%, в Петербурге на 17%. ▪️ В январские квитанции могли попасть перерасчёты за прошлые периоды, доначисления или старые долги. ▪️ Плюс скачок расходов на отопление на фоне морозов. Такая вот грустная картинка получилась. А вот тарифы ЖКХ планируется поднять в октябре. Видимо, опять нам всем придется неприятно удивляться. И — барабанная дробь — буквально на днях Председатель Государственной Думы Вячеслав Володин включил вопросы жилищно-коммунального хозяйства в число приоритетов, о которых депутаты говорили вчера с членами правительства в ходе ежегодного отчета перед законодателями. Потому что, как выяснилось, рост тарифов все-таки есть, и местами, оказывается, чрезмерный. Правительству необходимо взять под особый контроль тарифы в сфере ЖКХ, заявил председатель Госдумы Вячеслав Володин во время отчета кабмина перед российским парламентом. По его словам, «ситуация в этой сфере пошла не туда»: далеко не все регионы придерживаются федеральных рекомендаций по росту цен на коммунальные услуги. В ответ премьер-министр Михаил Мишустин призвал скорее принять закон о праве Федеральной антимонопольной службы ограничивать цены на коммуналку. Только вот как ФАС может ограничивать то, чего не видит? Буду следить за темой и обязательно к ней еще вернусь в ближайших постах. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Друзья, немного сдвигаем эфир. Поступила очень важная информация. Обратите внимание, что происходит с рублем — сегодня вечером подробно будем говорить об этом. Обсудим, какие решения были приняты в рамках совещания наших финансовых властей с высшим руководством страны, насколько будет волатилен рубль и что нужно делать инвестору. Встречаемся в 19.30 по МСК — обсудим все, что происходит. Регистрация по ссылке.

Дорогие друзья, всем привет. Сегодня я специально для вас проведу эфир из Антарктики. Здесь, конечно, очень красиво, но качество связи оставляло желать лучшего. Так что последние две недели не получалось выйти на связь и ответить на ваши вопросы. Я знаю, что их накопилось много — есть что обсудить: очередной виток переговоров, то, как на них реагирует российский рынок, что происходит с облигациями, острые кейсы с отдельными эмитентами, такими, как «Самолет» и «Евротранс». Поговорим обо всем в рамках нового, еженедельного эфира — «Рынки в моменте. Что делаем». Он теперь будет выходить вместо традиционных «Ответов на вопросы». Как глава экспертного совета компании «Московские партнеры», я расскажу обо всем, что вас интересует сегодня, 25 февраля, в 19.00 по МСК. Не пропустите! Будет интересно. Регистрация по ссылке. #видео 💰Подписывайтесь на bitkogan в MAX

Двигатель прогресса импортозамещения У меня две новости, и обе хорошие. Во-первых, РЖД начали распродавать билеты со скидкой, и из Москвы до Питера можно будет доехать за тысячу рублей. Во-вторых, завод «Русские электрические двигатели» освоил производство тяговых машин для железнодорожной техники, в том числе для будущего высокоскоростного поезда ВСМ Москва – Санкт-Петербург. Электрические двигатели большой мощности являются критически важным оборудованием для целого ряда областей — для транспорта нефти и нефтепродуктов, нефтепереработки, химической промышленности, атомной энергетики, судостроения, металлургии, горнодобывающей отрасли, машиностроения и пр. До 2022 года внутренний рынок России был заполнен оборудованием лидирующих на мировом рынке компаний, таких как Siemens (Германия), ABB (Швейцария), General Electric (США), Nidec ASI (Япония), WEG (Бразилия). А потом зарубежные производители, скажем так, решили, что российский рынок им внезапно разонравился, и ниша опустела. «Транснефть» тенденцию уловила и начала реализацию программы по импортозамещению еще до 2014 года. И вполне успешно. По данным маркетинговых исследований на 2025 год, емкость рынка высоковольтных электродвигателей можно оценивать в диапазоне 30 – 40+ млрд рублей, что составляет ориентировочно 3500 – 4500 штук в год. В этом месте, наверное, многие могли бы спросить, а с чего весь сыр-бор? Дело в том, что это не только двигатели для поездов, они нужны и для нефтяных магистралей, а новые разработки предназначены для БАМа, ледокольного флота и многих других проектов. ИнфоТЭК пишет, что рассматривается и экспортное направление. Перспективным является выход на рынки стран СНГ и ЕАЭС, где есть схожая с российской инфраструктура. И это было бы вдвойне хорошо, помимо полного импортозамещения электродвигателей. Хотелось бы, чтобы российские медиа чаще освещали такую информацию (а производители ей делились), потому что хвастаться действительно есть чем.

Автомобиль в России потихоньку превращается в роскошь, а не средство передвижения. И его покупка все больше напоминает квест, пройти который ох как непросто. Особенно если автомобиль — китайский (собственно, а какой еще?). Автовладельцы продолжают жаловаться на периодические отказы в регистрации автомобилей китайских марок. Разбирались в причинах на BFM.

О фондовых площадках. Пока все примерно на одном месте. Все в ожидательной позиции. Думаю, эта пауза закончится резкими движениями. К слову, есть пара-тройка индикаторов, которые сигнализируют нам о том, что рынки, хоть и выглядят спокойно, в реальности нервничают. Индекс волатильности VIX не опускается ниже 20. А это многое значит. Доллар потихоньку укрепляется. Традиционно инвесторы (несмотря ни на что) предпочитают заходить в привычные защитные гавани типа UST. Да и сами UST потихоньку начали подрастать — доходности по десятилеткам уже около 4%. Продолжаем следить за всем этим «компотом» и ждем развязки. Похоже, она уже не за горами. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

1️⃣Индекс волатильности CBOE (VIX) 2️⃣Доходность UST’10

Несмотря на то, что айсберги и морские котики неплохо отвлекают от рынков, мы не можем о них забывать. Поговорим о происходящем на товарном рынке, наиболее активном и волатильном за последние месяцы. Основные товарные рынки — нефть и металлы — уверенно растут в последние дни. И это несмотря на некоторое укрепление доллара. Золото закрепилось выше $5100 за унцию, серебро снова почти $90. Поводы для роста есть и обычные, и не совсем. Из обычного — геополитическая напряженность ослабевать не собирается. Рынки считают удар по Ирану почти неизбежным, а последствия пока малопредсказуемые. А когда у нас непредсказуемость, лучше пересидеть в чем-то конкретном и понятном. История с пошлинами, чем бы она не завершилась, добавляет неопределенности, а это всегда дополнительный плюс для драгметаллов. Из необычного — Китай вернулся после каникул. И снова полетело вверх серебро. Строго говоря, оно росло уже на ожиданиях китайского спроса. Как говорится… спекулянты взялись за старое. В итоге Gold/Silver Ratio снова ниже 60. Это значит, что лонг золота против шорта серебра сейчас смотрится интересно. Поэтому мы сохраняем такую позицию. Снижение пошлин обрадовало китайских трейдеров после каникул и они уже оптимистичнее смотрят на медь, которая снова дороже $13 тыс. за тонну. К слову, мы тоже смотрим на медь оптимистично и увеличили свой и без того немаленький лонг. Это можно наблюдать в нашем приложении. С нефтью все уже привычно — опасения неприятностей в Ормузском проливе держат рынок в напряжении, шортить никто не хочет, цены держатся выше $70. Но надо помнить, что фундаментально рынок все еще профицитен. Экспорт из России, несмотря на санкции, не падает, американцы вовсю торгуют венесуэльской нефтью. Так что рост на геополитике очень неустойчив. Мы решили немного сократить позицию, частично зафиксировав прибыль. Пока видно, что Трамп осознает все риски затяжной военной компании и надеется переговорами и давлением склонить руководство Ирана к компромиссам. По моему мнению, ничего из этого не выйдет. Ближнему Востоку еще предстоят серьезные бури. Опасаюсь, что затяжные. Газ после бурной зимы успокоился, цены ползут вниз. Но холода не прошли даром, запасы в США просели ниже среднего. Любой возврат холодов в марте способен неплохо «встряхнуть» рынок в таких условиях. Поэтому мы сохраняем свой лонг в газе, роллировали его из февральского контракта в мартовский. Мир замер в ожидании. Мы маневрируем, но пока без резких движений. Продолжение ⤵️

Ядерное несоглашение 5 февраля 2026 года истек срок российско-американского Договора о мерах по дальнейшему сокращению и ограничению стратегических наступательных вооружений (ДСНВ, СНВ III). Несмотря на окончание срока, со своей стороны Россия намерена сохранять status quo по ограничениям стратегического вооружения, но только пока США не будут превышать лимиты. А смогут ли договориться? 23 февраля РФ и США провели переговоры по ядерному контролю в Женеве, которые пока ни к чему не привели. Россия требует учитывать арсеналы Франции и Великобритании, а США настаивает, чтобы соглашение было трехсторонним — с участием Китая. Пекин не раз указывал, что участие китайской стороны в таких переговорах исключено. Что это значит для нас? Новый виток холодной войны? Увеличение ядерного оружия в мире? Рост финансирования оборонного сектора? Боюсь, что позитивных новостей у меня для вас тут нет. Кричать «ужас-ужас» преждевременно, однако тенденция последних лет указывает на то, что мир, к сожалению, начинает забывать прописные истины: главное и наиболее эффективное оружие — умение договариваться на словах. 👨‍💼Если атом, то мирный, если читать Евгения Когана, то в MAX и ВК

Туда, сюда, обратно — лишь Трампу неприятно Верховный суд США отменил тарифы Трампа в рамках IEEPA (закона о чрезвычайном положении), посчитав, что президент США такими полномочиями никогда не был наделен. Нюансы там тоже есть. Какие страны выиграли или проиграли от этого решения? Экономист, экс-глава Минфина и банка «Открытие» Михаил Задорнов считает решение Верховного суда США позитивным для России. Это связано с тем, что Вашингтон лишается тарифного рычага давления на страны, торгующие с Россией. «Россия в этой ситуации получает определенный бенефит: теперь администрация США не может угрожать другим странам из-за их торговли с Россией, как это было до решения Верховного суда». По мнению Задорнова, в выигрыше от произошедшего оказались страны, против которых США ранее ввели максимальные тарифы, — Китай, Бразилия, Мексика, Канада, а также Вьетнам, Таиланд и Малайзия, через которые шли китайские товары. В проигрыше — напротив, ближайшие союзники США, Евросоюз и Великобритания, заметил Задорнов. У них были самые низкие пошлины (около 10%), но теперь они выросли до универсальных 15%. При этом ключевой экспорт в США — сталь, алюминий, автомобили — не попал под решение Верховного суда и регулируется отдельными актами. Немного вырастут тарифы у Японии и Южной Кореи — в пределах 2%, но для больших объемов торговли это серьезно, указал Задорнов. В любом случае, наблюдать за этим экономическим цирком становится все интереснее и интереснее. Только вот клоуны иногда меняются местами со зрителями, да и смех нынче лишь сквозь слезы. 👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Я б в айтишники пошел, пусть меня научат Сегодня про образование у меня две новости, не буду изменять традициям — одна получше, вторая не очень. Начнем с хорошей. Сильные абитуриенты все чаще выбирают инженерные и IT-направления, концентрируясь в основном в технических вузах. Причем картина примерно одинаковая и по бюджетному набору, и по «платникам». В принципе, учитывая, что стране жизненно необходимы инженеры и ученые определенного профиля, это хорошо. Да и дети стали понимать, что с технической специальностью в жизни устроиться должно быть проще. Кстати, количество выпускников школ, поступающих в колледжи, растет, причем наиболее востребованными становятся технические направления. И это тоже неплохо. Но... переходим ко второй новости. От 34 до 40% выпускников бакалавриата и специалитета 2021–2023 годов работают на должностях, не требующих высшего образования, — продавцами, операторами колл-центров, офис-менеджерами, складскими работниками. При этом попадание на стартовую неквалифицированную позицию для большинства оказывается не временным этапом, а карьерным тупиком, установили авторы. А еще такие работники теряют в зарплате в среднем 20%. И это плохо как для экономики, так и для самих молодых людей. И это уже проблема избыточного образования, которая, в принципе, характерна для стран с развитой экономикой. Но этой, пожалуй, тема для отдельного материала. 👨‍💼Если учиться, то хорошо, если читать Евгения Когана, то в MAX и ВК

Сегодня — День защитников Отечества (и выходной день, между прочим, что всегда приятно). Отмечаем не только в России, но и в Беларуси, Кыргызстане, ряде других стран. Желаю всем, кто отвечает за безопасность страны, крепкого здоровья и всех благ.