Кто же в итоге заработает на ИИ Джим Ковелло, глава global equity research в Goldman Sachs, поговорил с Шармин Моссавар-Рахмани из Investment Strategy Group. Вся беседа выстроена вокруг одного вопроса: зарабатывает ли конечный корпоративный клиент на внедрении AI? Пока нет. Потребительское принятие технологии самое быстрое в истории, но около 95% пользователей сидят на бесплатных версиях. Значит, отбивать инфраструктуру придётся корпоративными деньгами. Корпорации внедряют охотно, кейсов тысячи, но по опросной работе Goldman совокупной экономии не возникает. Вся экономическая рента осела у производителей чипов. Сравнение простое. Amazon дешевле похода в магазин, реклама в Google даёт лучший ROI, чем печатная. Выигрыш конечного клиента был очевиден и измерим. В AI его пока не видно. Узкое место — не модели. Ковелло не считает, что всё разблокирует следующая модель. Модели и агенты уже мощные. Агентов строят поверх данных, которые к агентам не готовы, и чем крупнее организация, тем хуже. Не хватает двух слоёв: управления данными и оркестрации моделей. Второй — это роутер, отправляющий высокорисковые запросы на дорогие frontier-модели, а остальной поток на open source. В большинстве компаний такого роутера нет, занимаются им в основном частные компании, о которых мало кто слышал. Отсюда следствие для цепочки стоимости: если модели начнут требовать меньше compute, ценность поедет вверх по цепочке от полупроводников к тем, кто до сих пор только платил. Цифры для контекста. По оценке коллег Ковелло из Global Investment Research, до конца 2030 года предстоит ещё 6 трлн долларов капекса. До недавнего времени рынок вознаграждал каждое повышение гайденса. Последний квартал сломал эту логику: по оценке ISG, с майских максимумов к концу июля S&P 500 потерял около 2%, гиперскейлеры порядка 13%, полупроводники ушли в высокие подростковые значения, крупные производители GPU почти на 20%. Гиперскейлеры торгуются на паритете к индексу, чего в их истории не было. Ковелло считает это здоровым: рынок начал требовать line of sight на отдачу. Сценариев у него два. Первый: корпорации выходят на прибыльное внедрение, кэш идёт к гиперскейлерам, и те опережают полупроводники. Второй: отдачи нет, рынок принуждает к капитальной дисциплине, гиперскейлеры замедляют стройку (не с 200 млрд в год до нуля, а просто переваривают добавленную мощность), и это тоже играет в их пользу против чипов. В обеих ветках вывод один, и сформулирован он как relative call, а не ставка на направление рынка. Про circular financing Ковелло делает разделение. Если поставщик субсидирует клиента, чтобы тот брал его чипы, а не чужие, это форма скидки. Если без этих денег клиент вообще не смог бы инвестировать, это признак нездоровой цепочки. Главный урок он выносит из интернет-пузыря, на схлопывании которого начинал карьеру: великие победители будут, но это будет другая группа компаний. Google вышел из той эпохи, а десятки его тогдашних конкурентов исчезли из виду. При этом Ковелло нигде не говорит, что AI не работает. Он говорит о том, кто забирает прибыль. Источник: Understanding the AI Investment Landscape: Enterprise Adoption, Hyperscaler Capex, and Open-Source Models | Goldman Sachs Не является инвестиционной рекомендацией. Прошлая доходность не гарантирует будущих результатов.